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加息之后难逃的“一劫”?一文读懂美联储缩表的奥秘

2017-03-19 12:22 来源: 华尔街见闻 字号:【

侨报网讯】北京时间3月16日,美联储如期加息25个基点,并预计今年将再加息两次,美联储主席耶伦在随后的讲话中表示,尚未就缩减资产负债表做决定,将按可预见的方式循序渐进缩表。

美国明尼阿波利斯联储主席Kashkari也在17日的讲话中指出,缩表计划到位之前,应推迟下一次加息。Kashkari的言论无疑为本已躁动的缩表预期再添一把火。 

市场热议的美联储缩表究竟有何奥秘?本文将从起因、操作方式以及市场影响方面带你读懂。

Q1:美联储为何缩表?

目前美联储将国债、机构债券和MBS到期偿付的本金进行再投资。截至3月15日,美联储资产负债表规模已经达到4.5万亿美元,其中,持有证券4.25万亿美元,该项目下的国债为2.46万亿美元,MBS为1.78万亿美元。[9]

尽管资产购买计划在危机期间稳定市场,并刺激经济,但极低的利率、庞大的资产负债表规模增加了美联储货币政策管理的难度和金融市场的不稳定性。

第一大问题在于,过于庞大的资产可能引发财务风险,即资产端的回报可能无法覆盖负债端,并进一步引发法律风险等问题;另一个问题在于,维持ONRRP工具(Overnight Reverse Repurchase Agreement,隔夜逆回购协议)带来的道德风险,即当市场金融环境恶化时,非银金融机构可能会大量抛售短期金融资产,然后通过ONRRP工具将资金存放在美联储。[6]

Q2:美联储合理的资产负债表规模应该是多少?

美联储的资产负债表规模应包括通货(currency)、银行准备金存量和其他非货币负债量三个部分。

当前,美联储通货负债规模已经上升至1.5万亿美元,总资产也大幅高于通货规模。据美联储官员 估计,因名义GDP上升、低利率以及外资兑美元需求的攀升,通货规模可能在未来十年间升至2.5万亿美元以上。

由于通货负债的变化相对固定并且被动,因此,确定美联储资产负债表规模的主要变量,在于确定最佳的银行准备金水平和其他非货币负债。

考虑到美国名义GDP和银行负债的增长,通过利率下限体系实施货币政策所需的银行准备金的临界水平可能远远超过1万亿美元,而且这个数字还在增长。所以,考虑到货币需求,美联储当前资产负债表的规模可能的最小值为2.5万亿美元。这一数字可能在未来十年中达到4万亿美元或以上。[5][6]

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Q3:缩表与加息有何关系?

美联储在2014年9月发布的Policy Normalization Principles and Plans中指出,在货币政策常态化的道路上,将先加息、后收缩资产负债表。

缩表与加息均为紧缩性政策,二者具有一定的互补性,但前者可能是更为严厉的紧缩政策。

具体来看,缩表能够释放长期优质资产,同时回收资金,标的准确,如果采用停止到期国债再投资的方式,到期收回本息相当于直接回收基础货币;对于通过提高资金成本、抑制贷款,从而减少货币供给的加息而言,优势主要在于市场信号清晰,短端利率准确提升,会冲击利率敏感性资产,并且会带动美元走强,影响出口和企业盈利。[1][7]

Q4:美联储将如何缩表?

缩表的节奏取决于经济复苏的力度,将主要通过被动方式进行,即停止到期国债再投资而非售存量债券

以下图为例,假设缩表之前美联储的资产为300亿美元,在停止到期国债再投资,收回本息后, 资产端的国债减少100亿美元,负债权益端的联储券也减少相同规模。因此,缩表后美联储资产 降至200亿元。

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从缩表的特点来看,美联储缩表进程将是谨慎、被动以及可预测的,即提前跟市场沟通,让市场能够形成比较清晰的预期,而且缩表的政策尽可能简单易懂,一旦开始就不会反复。[1][6][7][9]

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